Waymo已在全球6个城市测试与上线Robotaxi服务，其中美国覆盖5座城市，包括凤凰城、旧金山、洛杉矶、硅谷、亚特兰大。境外在日本东京进行布局。目前，凤凰城、旧金山、洛杉矶3个城市已实现全无人驾驶7×24小时运营。

　　Waymo已累计提供超2500万次出行服务，安全行驶里程突破8000万英里。2025年第一季度，全球订单量约750万单，日均订单量约8.3万单。

　　Tesla

　　特斯拉FSD功能已在北美全量推送。2024年10月特斯拉发布了Robotaxi和Robovan，计划2026年投产Cybercab。特斯拉计划2025年在德克萨斯州和加利福尼亚州推出全自动驾驶汽车服务，计划Cybercab于 2026 年投产。Cybercab运营成本将约为0.2美元/英里，Cybercab购买成本低于3万美元。

　　全美特斯拉使用/不使用Autopilot功能下平均每行驶594万/108万英里发生一次碰撞。

　　Tesla计划于2025年6月中旬在美国得克萨斯州奥斯汀启动其Robotaxi服务，计划部署10-20辆车。

萝卜快跑Apollo Go

　　百度旗下萝卜快跑已在全球33个城市开放测试与Robotaxi服务，其中国内覆盖31座城市。境外有香港、迪拜和加州森尼韦尔。北京、武汉、重庆、深圳和上海5个城市已实现全无人驾驶7×24小时运营。

　　萝卜快跑已累计提供超1100 万次出行服务，安全行驶里程突破1.7 亿公里。2025 年第一季度，全球订单量达140 万单，日均订单量约1.5 万单。

小马智行

　　小马智行已在全球20 个城市测试与上线Robotaxi 服务，其中国内覆盖 15 座城市，境外布局迪拜、阿布扎比、美国加州森尼韦尔、瑞士卢森堡等城市。北京、广州、迪拜 3 个城市已实现全无人驾驶 7×24小时运营。

　　目前已累计提供超800 万出行服务，安全行驶里程突破 1.2 亿公里。2025 年第一季度，全球订单量达 100 万单，日均订单量约1.1 万单。

文远知行

　　文远知行已在全球18 个城市测试与运营Robotaxi 服务，其中国内覆盖10 座城市，境外布局迪拜、阿布扎比、瑞士弗尔塔尔、法国塞纳圣但尼等城市。广州、迪拜 2 个城市已实现全无人驾驶 7×24 小时运营。

　　目前已累计提供超600 万次出行服务，安全行驶里程突破 0.9 亿公里。2025 年第一季度，全球订单量达 80 万单，日均订单量约0.9 万单。

　　三、文远知行公司业务

　　公司目前有五款产品，分别为自动驾驶出租车Robotaxi，自动驾驶小马Robobus, 无人物流车Robovan、无人驾驶扫路机Robosweeper和L2级辅助驾驶解决方案WEPILOT。当前公司的五款产品皆具备规模化运营能力。Robotaxi车队规模达400辆，五款产品全部的车队规模达1200辆。

　　ROBOTAXI

　　目前Robotaxi已在国内5个城市开启商业化运营，包括北京、广州、南京、苏州以及鄂尔多斯。2025年第二季度将陆续在阿联酋阿布扎比、阿联酋迪拜、瑞士苏黎世、沙特阿拉伯、武汉、重庆等城市开展试运营。第三季度将在西班牙巴塞罗那、法国里昂开启商业化。2025年内覆盖沙特全境10个城市

　　2025年一季度财报里提到，文远知行和Uber在5月达成战略合作，计划未来5年在全球15个城市里部署Robotaxi服务。二季度将在阿布扎比试运营Robotaxi服务，地点为AI Maryah Island 和AI Reem Island。一季度同时增加了8条广州Robotaxi运营线路。当前文远知行Robotaxi车队规模达400辆（CEO预计将以每年新增3个城市推进全球部署）

　　ROBOBUS

　　目前Robobus已在8个城市开启商业化运营，包括国内广州、北京、南京、苏州、鄂尔多斯等地，以及国外新加坡、瑞士苏黎世、西班牙巴塞罗那、法国德龙等地。第二季度将陆续在沙特利雅得、沙特埃尔奥拉与Uber合作开启商业化运营。未来还将在北京、杭州、成都、深圳、阿联酋迪拜等更多城市开启商业化试运营。第三季度计划进入杭州、成都。第四季度计划进入日本东京、阿联酋迪拜市场。

　　2025年一季度财报里提到，Robobus获得在巴黎的试运营牌照。目前共有中国、阿联酋、新加坡、法国以及美国5个国家的Robobus运营许可。

　　商业模式：对于Robobus业务，文远知行一方面和OEM代工车企（宇通客车/金龙）合作生产并销售无人驾驶公交车（广州市公共交通集团第三公共汽车有限公司）；另一方面自己组建车队提供商业化运营服务

　　ROBOVAN

　　目前Robovan在国内广州、鄂尔多斯、苏州进行试运营。公司与整车厂江铃汽车和物流公司中通快递达成合作，支持无人物流商业化。2025年三季度计划陆续在迪拜港口和利亚的物流园区进行货运试运营。之后计划陆续在北京、南京、武汉等城市开展试运营。2026年计划进入欧洲市场，与DHL达成合作负责城市货物配送

　　2025年一季度财报里提到，Robovan在4月获得获得中国首个城市货运车远程测试（纯无人）牌照和载货测试牌照。

　　商业模式：对于Robovan业务，文远知行一方面和OEM代工厂（江铃汽车）合作生产并销售无人驾驶物流车给物流公司（中通快递），另一方面提供“租赁”服务，即客户不购买车辆，公司根据运输的里程、时长或货物量来收取服务费用。

　　ROBOSWEEPER

　　目前Robobus已在10座城市开启商业化运营，包括北京、广州、深圳、东莞、大连、郑州、新加坡、利雅得等地。2025年第三季度计划进入上海。第四季度计划进入瑞士苏黎世、沙特吉达等城市

　　2025年一季度财报里提到，Robosweeper扩展了运营城市，包括广州、东莞、郑州、鄂尔多斯、新加坡等地。二季度预计将运营城市扩展至河北、四川、江苏等地

　　商业模式：对于Robosweeper业务，文远知行一方面主要是和OEM代工厂（宇通客车）生产并销售无人驾驶扫路机；另一方面组建自己的车队并提供商业化运营服务

　　WEPILOT

　　WePilot是文远知行面向L2级乘用车开发的高阶辅助驾驶辅助系统ADAS解决方案，基于自研的WeRide One通用技术平台。部署多颗传感器，支出无高精地图化技术。2023年实现量产

　　文远知行2023年与奇瑞合作，并于2024年搭载星途全系产品，量产装机量超过15万台。之后又与上汽、广汽、比亚迪、雷诺、丰田等达成合作，新增多款车型前装项目，如2026年搭载于智己、2026年搭载于埃安、2025年搭载于仰望U8、2026年搭载于梅甘娜E-TECH欧洲版、2027年搭载于卡罗拉Cross东南亚版等

　　商业模式：对于WEPILOT业务，文远知行主要和博世合作，为整车厂提供L2-L4级无人驾驶技术解决方案。

　　四、文远知行产品单体经济UE

　　无论是国内还是海外布局，影响无人驾驶长期成长的唯一点，就是产品的UE。如果产品减去人工、折旧等费用后的单笔净利润没有显著小于有人驾驶的产品所产生的单笔净利润，则该产品不具备竞争力。

　　拆解来看，要实现单位经济效益盈亏平衡，需要考虑三点，1)运力运营成本；2) 安全员/车数量比-安全运营成本；3) BOM整车制造成本

　　整车制造成本：目前文远知行最新一代Robotaxi整车制造成本大概在30万元上下。公司预计未来随着传感器套件集成化的设计的普及，下一代产品还有20%-30%的下降空间。故此将文远知行Robotaxi BOM设为30万元。并假设车辆使用寿命为6年，直线折旧法计算下，BOM年成本费用每辆车5万元

　　安全运营成本：根据2023年12月交通部发布的《自动驾驶汽车运输安全服务指南（试行）》，经地方监管部门同意，在指定的区域运营时可使用远程安全员，远程安全员人车比不得低于1:3。假设未来市场成本，该比例上调至1:30，按照安全员年薪12万元计算，安全运营成本为每辆车每年4000元

　　运力运营成本：该项包含维护费用、充电/加油费用、保险费用、停车费用等。假设综合运力运营成本为每辆车每年5万元

　　营收：假设单车每天载客里程200公里，每公里价格2.5元，每年运营340天，则单车每年GMV 13.6万元。假设未来文远知行的Robotaxi业务依赖于第三方平台而非自身，如滴滴、Uber等，并且第三方平台抽成15%，则单车每年营收为14.5万元

　　计算得单车年利润约为4万元。相比网约车和出租车，由于少了占据大头的司机-人力成本，因此在当前较高的BOM下依然有足够的利润空间。未来随着无人驾驶的普及，供应商传感器硬件价格的减少，Robotaxi业务利润还有很大的提升空间。因此Robotaxi的商业模式从财务角度上可以跑通。而剩下的则是与车队规模相关的运营成本。随着车队规模从100辆扩大到1000辆，单位运营成本比较大幅减少。

　　综上，如果要观察文远知行Robotaxi业务的营收拐点，一是可以看它的车队规模化进度。是否能快速从现在的400辆车队扩张到1000辆以上，实现规模效应降低单位成本；二是看出海业务进度。因为上文的UE计算模型是按照国内营收-成本结构去计算。按照管理层提示，海外业务毛利率能达到70%，远高于国内的40%

　　五、政策因素

　　中国首个针对有条件自动驾驶和高度自动驾驶（L3/L4）车辆商业运营的政策于 2023 年底生效。到目前为止，约有 20 座城市允许自动驾驶出租车在指定区域内试运行。未来或许更多城市会向自动驾驶测试/运营开放更多道路或区域，但地方批准城市全域运营的时间则很大概率取决于政客的心情。

　　六、文远知行各业务估值

　　当前文远知行各业务都没有出销量拐点，对于其短期业务预测不具备明显意义。预计在其末产品交付量出现重大爆发期（如5-10倍增长）时业绩才有可预测性

　　根据1Q25管理层电话会议透露的信息，未来公司会以每年新增3个城市的节奏布局Robotaxi等业务。由于较难预估短期内业绩变化情况，故以终局思考方式，对文远知行进行估值研究

　　Robotaxi

　　按照前文介绍，单车运营利润为4万元。当前国内有大约4000辆Robotaxi，渗透率不足0.1%（分母为出租车+网约车）。高盛预测，到2035年，中国将有190万辆Robotaxi，渗透率达25%（雪球：陈达美股投资）。假设文远知行市占率10%，则潜在利润达75亿人民币

　　同理，欧洲出行市场总规模约1000亿美元，中东为200亿美元。假设2035年两地Robotaxi渗透化率为25%，文远知行市占率5%，则其海外市场潜在利润达15亿美元/105亿人民币

　　当前文远知行营收主要来源于以Robotaxi第三方平台/自营平台为主的服务业务。在文远知行无人驾驶技术具备领先优势的假设前提下，本报告还将分析其他业务的潜在营收空间

　　Robobus

　　Robotaxi本质是To C。但是公交车作为民生基础设施，不大可能会开放像Robotaxi这样的基于平台的收费模式。因此在Robobus业务上，文远知行大概率只能依靠销售无人驾驶出租车产品给地方公交集团，而非从每位乘客抽取一部分Robobus服务费用

　　当前国内公交车保有量为60万辆。假设公交车使用寿命为6年，文远知行市占率5%，单车价格为80万，则国内Robobus潜在营收空间为40亿人民币

　　Robovan

　　对于无人物流车行业，其既适用于直接销售给物流公司无人物流车，也可以以租赁方式向物流公司收取单次服务费用。

　　中国城市轻型物流车（包括厢式货车和微面）的保有量在2000万辆，年销量稳定在200万辆左右。假设Robovan渗透率25%，文远知行市占率5%，单车价格为25万元，则Robovan硬件销售业务潜在营收为60亿

　　对于无人驾驶方案销售业务来说，假设其年费用2万，即远低于卡车司机平均收入8-10万元/年。假设文远知行在软件方面渗透率5%，则Robovan软件销售业务潜在营收为5亿元

　　WEPILOT

　　假设国内未来长期新能源汽车销量在1000万辆。而在新能源汽车领域，特别是售价15万元以上的新车型，L2及L2+级ADAS已接近标配，因此估计ADAS在新能车的装载率为20%，而文远知行的市占率为10%。而假设一套ADAS方案售价5000元，则WEPILOT业务的潜在营收为10亿

　　综上，文远知行各业务的总潜在营收/利润空间在250-300亿。按照PS=5, PE=25估值，则文远知行2035年远期估值到4000-4500亿人民币

　　七、风险提示

　　作为一、初创公司；二、未盈利公司；三、小市值票。文远知行具有极大的不确定性。

　　盈利事件不确定：作为小市值票，公司任意一个季度的业绩MISS都有可能带来20%-30%的暴跌。而按照管理层在1Q25电话会议和财报里的提示，公司预计在2026-2028年才能实现大规模盈利。在此之前，业绩具有极大的不确定性

　　资金管理：2024年10月公司IPO上市，上市融资+私募股权配售融资总额超4亿美元，2025年5月公司又宣布1亿美元股票回购计划。24年财报显示公司亏损25亿。一家亏损公司，前半年才融了资，过了半年就开始股票回购，不免让投资者怀疑公司管理层资金管理能力

　　八、交投建议

　　本文仅分析了WRD。后续将继续分析小马智行PONY。无人驾驶板块即受益于特斯拉FSD和Robotaxi业务的推进，也得益于产业本身的持续发展。由于二者皆是处于为盈利阶段，股价处在新闻推动时期。如5月6日Uber宣布和文远合作后，推动股价当日暴涨32%。从产业逻辑上，无论是WRD还是PONY都大概率会在后续持续与Uber、滴滴、高德地图、Google Map等第三方平台合作推广自己的无人驾驶技术。因此短期内如果有利好消息发布，会是sell the news的机会；长期来看，平均持有WRD，PONY，以VC方式小仓位投入会是本人主要的交易逻辑。待二者展现出明显的业绩爆发后会择机提高仓位